Die Kryptowelt ist ständig im Wandel, und die „Stabilität“ von Stablecoins steht oft vor zahlreichen Herausforderungen. 10. April, die Stablecoin sUSD innerhalb des Synthetix-Ökosystems erlebte ein signifikantes Entkoppelung, wobei der niedrigste Preis auf $0.834 fiel. Derzeit wird er zu $0.860 gehandelt, was etwa 14% von seinem $1-Peg abweicht. Diese Schwankung löste schnell Diskussionen innerhalb der Community aus, wobei viele Bedenken äußerten, dass dies den Beginn einer neuen Runde von Stablecoin-Krisen signalisieren könnte.

Mechanism-Upgrade führt zu kurzfristiger Entkopplung

Nach dem Event erklärte der Synthetix-Gründer Kain Warwick die Situation auf der X-Plattform und enthüllte, dass er 90% seiner ETH-Bestände verkauft hatte, während er seine Position in SNX erhöhte. Warwick erklärte, dass das sUSD-Entkoppelung kein Zeichen einer systemischen Krise sei, sondern vielmehr eine vorübergehende „Nebenwirkung“, die durch ein Schlüsselmechanismus-Upgrade in Synthetix verursacht wurde.

Dies markiert den zweiten De-Pegging-Vorfall in der Geschichte von sUSD. Der vorherige ereignete sich am 17. Mai 2024, aber die Gründe waren unterschiedlich. Laut der Analyse der Blockchain-Sicherheitsfirma Chaos Labs wurde die Entkoppelung im letzten Jahr wahrscheinlich dadurch verursacht, dass ein großer sBTC/wBTC-Liquiditätsanbieter sich plötzlich zurückzog, sUSD durch den synthetischen Spot-Abrechnungsmechanismus von Synthetix einlöste und es dann in den zugehörigen Curve-Liquiditätspool warf.

SUSDs Stift verließ sich lange Zeit auf einen komplexen Schuldenverwaltungsmechanismus: Benutzer erzeugten sUSD, indem sie den nativen Token SNX setzten, während das System sein 1:1-Peg zum Dollar durch hohe Sicherheitenverhältnisse und Schuldenanpassungen aufrechterhielt. Mit Synthetix' strategischer Verschiebung wurde dieser alte Mechanismus allmählich abgebaut und durch ein effizienteres, dezentrales System im Rahmen des Vorschlags "420 Liquidity Pool" des SIP 420 ersetzt. Der Übergang zwischen den alten und neuen Mechanismen verursachte zwangsläufig Übergangsschmerzen, und die kurzfristige Abkoppelung von sUSD ist eine Manifestation dieses Prozesses.

Der SIP-420-Vorschlag führt den 420-Liquiditätspool ein, der es SNX-Inhabern ermöglicht, Token in einen kollektiven Pool einzuzahlen, der vom Protokoll verwaltet wird und mehrere wichtige Änderungen mit sich bringt. Erstens müssen die Staker nicht mehr individuell das hohe Schulden- und Liquidationsrisiko tragen. Unter dem alten Mechanismus mussten Benutzer ein Kollateralverhältnis von 500 % aufrechterhalten, wenn sie SNX einsetzten, um sUSD zu prägen, was bedeutet, dass für jeweils 5 USD an SNX-Einsatz nur 1 USD an sUSD geprägt werden konnte. Im neuen System senkt der 420-Liquiditätspool das Kollateralverhältnis auf 200 %, was bedeutet, dass für jeweils 2 USD an SNX-Einsatz 1 USD an sUSD geprägt werden kann und die Prägekapazität um das 2,5-fache steigert. Diese Änderung hat eine signifikante Beteiligung von SNX-Inhabern angezogen, mit über 80 Millionen SNX, die während des Whitelistungszeitraums in den Pool eingezahlt wurden.

Allerdings führte diese erhöhte Prägefähigkeit direkt zu einem Anstieg des Angebots an sUSD. Unter der Annahme, dass die 80 Millionen SNX, die hinterlegt sind, auf etwa 160 Millionen US-Dollar geschätzt werden (wobei jeder SNX mit 2 US-Dollar bewertet wird), ermöglicht dies theoretisch die Prägung von sUSD im Wert von 80 Millionen US-Dollar. Vorher hätte dieselbe Menge an SNX nur etwa 32 Millionen US-Dollar an sUSD geprägt. Der plötzliche Anstieg des Angebots ohne entsprechende Marktnachfrage hat zwangsläufig einen Abwärtsdruck auf den Preis von sUSD ausgeübt. Genauer gesagt haben viele Staker ihr geprägtes sUSD für Yield Farming genutzt, beispielsweise durch die Teilnahme an externen Strategien wie Ethena Labs, Aave oder MorphoLabs. Diese Operationen beinhalten oft den Verkauf von sUSD auf Sekundärmärkten für andere Vermögenswerte, was den Verkaufsdruck weiter verstärkt.

Gleichzeitig wurde der Bindungsmechanismus für sUSD durch die Implementierung von SIP-420 ineffizient. Unter dem alten Mechanismus gab es eine direkte Arbitragemöglichkeit, wenn der Preis von sUSD unter 1 USD fiel: Benutzer konnten sUSD zu einem niedrigen Preis kaufen, es dann verwenden, um Schulden zu begleichen oder andere synthetische Vermögenswerte (wie sBTC) einzulösen, einen Gewinn erzielen und den Preis wieder auf 1 USD steigen lassen. Dieses Arbitrageverhalten war eine Schlüsselkraft bei der Aufrechterhaltung des Pegels. SIP-420 hat jedoch diese Dynamik verändert. Unter dem neuen Mechanismus wird die individuelle Verschuldung allmählich auf das Protokollmanagement übertragen und über 12 Monate auslaufen, was bedeutet, dass Staker ihre Schuldenpositionen nicht mehr regelmäßig anpassen müssen, um eine Liquidation zu vermeiden. Obwohl dies das Liquidationsrisiko beseitigt, schwächt es auch den Anreiz und die Fähigkeit für direkte Arbitrage. Da die Verschuldungsverwaltung zunehmend von SNX Exchange übernommen wird, gibt es nicht genug Marktmacht, um die Preisabweichung von sUSD schnell mit traditionellen Methoden zu korrigieren.

Daher können die Kerngründe für die Abkoppelung von sUSD in zwei Punkten zusammengefasst werden: Erstens die signifikante Zunahme des Angebots aufgrund des reduzierten Kollateralverhältnisses; zweitens das Versagen des alten Peg-Erhaltungsmechanismus während der Übergangsphase, der den Markt daran hinderte, das überschüssige sUSD effektiv aufzunehmen. Trotzdem stellt die kollateralisierte Natur von sUSD sicher, dass sie nicht ohne Unterstützung ist. Das 200%ige Kollateralverhältnis bedeutet, dass für jeden $1 sUSD immer noch $2 SNX dahinter stehen, was sich grundlegend von algorithmischen Stablecoins wie Terra's UST unterscheidet, die auf Angebot und Nachfrageanpassungen ohne Wertpapierdeckung angewiesen sind. Selbst wenn der Preis vorübergehend von $1 abweicht, verhindert die überkollateralisierte Natur von sUSD, dass es einem systemischen Kollapsrisiko ausgesetzt ist.

Für SNX-Inhaber und sUSD-Nutzer hat das Team einen Notfallplan für die Übergangszeit entwickelt. Synthetix hat offiziell zusätzliche Maßnahmen über Discord bereitgestellt, darunter die Stärkung der Anreize für die Curve-Liquiditätspool kurzfristig, die Verlängerung des Infinex-Einlagenunterstützungszeitraums und den Aufbau eines langfristigen Preissupportsystems für sUSD.

"Antike Stablecoin" Depegs und erregt Aufmerksamkeit, was hat Synthetix in den letzten Jahren getan?

Um die aktuelle Situation von sUSD besser zu verstehen, lassen Sie uns zunächst die Entwicklungsgeschichte von Stablecoins überprüfen. Der Ursprung von Stablecoins lässt sich bis ins Jahr 2014 zurückverfolgen, dem Jahr, in dem die ersten Stablecoins geboren wurden: Tether's USDT, BitShares' bitUSD und Nubits. Obwohl bitUSD und Nubits es nicht schafften, dem Test der Zeit standzuhalten und allmählich in der Geschichte verblassen, überlebte USDT bis heute dank seines First-Mover-Vorteils und seiner starken Marktanpassungsfähigkeit und wurde zur meistgehandelten Stablecoin der Welt. USDT's Erfolg war jedoch nicht ohne Schwierigkeiten. Sein Preis entkoppelte sich signifikant im Jahr 2017. Aber bis heute hält USDT fest die Spitzenposition auf dem Stablecoin-Markt.

2018 war ein weiterer wichtiger Meilenstein in der Entwicklung von Stablecoins. In diesem Jahr sahen wir den Aufstieg von DeFi, der zur Entstehung vieler ikonischer Stablecoins führte, darunter MakerDAO’s DAI, Synthetix’s sUSD und Terra’s UST. In der Zwischenzeit erlebte der CeFi-Sektor auch die zweite Welle des Stablecoin-Booms, mit USDC von Circle, TrueUSD (TUSD), Gemini’s GUSD und Paxos’ PAX, die alle ihr Debüt feierten. Diese Projekte hatten jeweils ihre eigenen einzigartigen Merkmale: DAI erreichte dezentralisierte Verankerung durch Überkollateralisierung von ETH, sUSD unterstützte das synthetische Asset-Ökosystem über die hohe Kollateralisierung von SNX, während USDC durch einlösbare Fiat-Reserven abgesichert war. Während dieser Zeit divergierten verschiedene Arten von Stablecoins allmählich in zwei Hauptpfade: kollateralisiert und algorithmisch. Kollateralisierte Stablecoins verlassen sich auf realweltliche Vermögenswerte als Wertrückhalt, bieten relativ hohe Stabilität, sind jedoch anfällig für Preisschwankungen des Kollaterals. Algorithmische Stablecoins hingegen passen Angebot und Nachfrage mittels Smart Contracts an, um die Verankerung zu erhalten, bieten theoretisch eine höhere Kapitaleffizienz, sind jedoch bei Marktschwankungen instabil.

Im Jahr 2021 erkannten DeFi-Projekte im Allgemeinen den strategischen Wert des Besitzes eines Stablecoins, und viele Protokolle begannen, ihre Stablecoin-Ökosysteme stark zu entwickeln. Synthetix entschied sich jedoch dafür, sUSD allmählich zu marginalisieren, was im Nachhinein zweifellos ein grober Fehler war. Der SIP-420-Vorschlag, der Anfang 2025 verabschiedet wurde, brachte neue Möglichkeiten für sUSD. Der neue Mechanismus führte ein kollektives Liquiditätspool-Modell ein, reduzierte das Kollateralverhältnis auf 200% und plante, 62 Millionen US-Dollar historischer Schulden über 12 Monate abzubauen, was die Kapitaleffizienz und die Systemsicherheit erheblich verbesserte. Der alte Schuldenzerstörungsmechanismus scheiterte, während das neue stabile Modul noch nicht vollständig implementiert war, was zu dieser Ablösung als Ergebnis der Übergangsphase führte.

Mit Blick auf die Gegenwart ist der Wettbewerb im Stablecoin-Bereich nach wie vor intensiv. Obwohl sUSD immer noch der drittälteste Stablecoin im Krypto-Bereich ist, hat sich seine Position deutlich verringert. Seine lange Existenz (d.h. der Lindy-Effekt) verleiht ihm jedoch eine einzigartige Widerstandsfähigkeit, und die heutigen Mechanismusanpassungen könnten einfach ein weiteres Upgrade auf seinem evolutionären Weg sein.

Kurzfristig kann der Preis von sUSD weiterhin innerhalb eines Rabattbereichs von 5-10% schwanken, aber mit ausreichenden Reserven im Schatzamt ist die Möglichkeit eines vollständigen Zusammenbruchs relativ gering. Langfristig wird erwartet, dass sUSD durch das neue Mechanismus wieder seine Position im Synthetix-Ökosystem einnimmt. Die Geschichte der Stablecoins lehrt uns, dass die wahren Überlebenden oft diejenigen sind, die sich kontinuierlich durch die Stürme anpassen.

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